有色金属:稀有金属政策层层深入
稀有金属政策层层深入。今年以来，国家对稀有金属的保护政策不断出台:提高准入门槛、开采总量控制、出口配额限制、行业整合，此外，前期出台的“十二五”规划草案中称欲将稀有金属行业单独列入其中，此次战略收储及出口配额递减是对前期政策的进一步深化和提升。收储品种除了稀土、钨、锑、钼、锗等中国的优势矿种之外，也涉及中国进口对外依存度高的钽，目的是希望通过收储形式，在一定程度上调节市场供需平衡，达到维持价格稳定运行的目的；而出口配额逐年递减则是为了进一步收紧稀有金属市场供应，加大对国内日益丧失优势的稀有矿种的保护力度。
稀有金属行业步入良性发展轨道。中国是大金属的贫国，却是小金属矿种的优势国，中国的战略小金属具备资源、产业、市场优势:1）资源优势。中国小金属量大、稀有、品种全；2）产业优势。稀土、锑、锗等小金属用途契合战略新兴产业发展；3）市场优势。中国优势小金属如稀土、锑、锗等在全球小金属市场上是供应及贸易的主导国，但由于自身原因，中国优势小金属并没有获得与优势地位相称的定价权。而此轮小金属价格持续上涨主因也是由于中国持续收紧市场供应，因此我们认为这两个政策若正式出台将进一步推动战略稀有小金属行业良性发展:如果稀有金属市场上中国供应将呈现持续偏紧状态，短期内价格回升是主基调，而长期看，海外其他国家加入市场供应行列也将成为必然。
我们对“政策——股价”效应保持谨慎。首先，前期稀有金属股持续受追捧，股价超前反应政策及金属价格上涨的利好，目前估值水平已达到高位，再次追高成本较大。第二，中国对小金属尤其是稀土的政策收紧引发了稀土国际贸易战并持续升温。我们认为中国对稀有金属出口政策不会放松，而稀有金属资源匮乏、需求量大的海外国家或将另谋出路应对，这或将对持续攀升的稀有金属价格有缓冲及平抑作用。因而政策再次引发股价持续走高的概率变小。
投资建议。我们维持小金属行业“推荐”的投资评级。投资者可继续重点关注稀有战略小金属，近期建议关注战略新兴产业相关的、未来下游需求扩张前景较好的云南锗业（002428）（002428） 、东方钽业（000962）（000962） 、宝钛股份（600456）（600456） 。
电力行业:特高压建设或将全面展开超预期||||
电力行业:特高压建设或将全面展开超预期
事项:
据中国证券报记者11月2日从接近国家能源局人士处获悉，我国锡盟送华东的特高压线路于10月27日获得批准，即可以开展前期准备工作。
主要观点:
一、特高压交流线路建设可能超预期:之前市场对于特高压建设的争议一直在于是否能够获得发改委能源局的审批，而这次的这个利好消息如果得到确认对于相关题材的个股将是一个很大的刺激。由于运行的安全和稳定性问题存在一定的争议，之前大家预测发改委对特高压建设的批准可能会到明年才会开始，但是目前来看其建设时间和规模很可能比我们预想的要早，锡盟到南京的线路如果明年就将开工建设，对于今年业绩平淡的电气设备板块带来很大的想象空间。
二、特高压交流市场规模将达到2300亿元:国家电网推广的主要是交流特高压工程，从之前的规划来看，国网的交流特高压规划了“三横三纵一环网”七条线路，共涉及40个左右的变电站，长达10000公里的线路建设。从我们的计算来看，总计涉及的金额高达2300亿元。而相比2010年不到3000亿元的电网投资，2011年特高压建设的全面建设将可能为整个电气设备行业带来拐点。
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三、特高压建设未来还看龙头企业:特高压由于是一个进入门槛相对较高的行业，需要很高的技术水平，同时，按照电网的一般招标原则，能够参与招标的公司必须具有相关的建设资质，同时需要在同类的工程有一定时间的安全运行的记录，因此前期参与特高压示范工程建设的公司在后期的建设期中肯定能够占得先机，而随着建设的逐渐开展，一些具有相关业务的小公司也可能在这其中分得一杯羹。
四、风险提示:该消息只是内部消息，并未得到证实，未来可能存在一定的变数。
五、投资建议:从变压器、电抗器业务重点推荐具有比较强综合实力的特变电工（600089）（600089） 和中国西电（601179）（601179） ；在GIS开关方面，重点推荐平高电气（600312）（600312） ；互感器业务重点推荐国电南自（600268）（600268） ；无功补偿和串补业务推荐荣信股份（002123）（002123） ；二次设备推荐许继电气（000400）（000400） 和国电 南自。
家电行业:收入高速增长 净利润率不降反升||||
家电行业:收入高速增长 净利润率不降反升
我们对20家家电A股公司2010年前三季报做了概括性分析。2010年一、二、三季度行业营业收入增幅分别为47.38%、33.66%和33.66%，归属于母公司股东的净利润增幅分别为87.59%、22.01%和56.32%。在价格竞争相对激烈、原材料成本大幅上涨的情况下，净利润率同比不降反升。预计四季度在去年高基数压力下增速将会放缓，但我们判断，行业景气有望持续至政策退出。
2010前三季度营业收入同比增长37.28%，一、二、三季度分别同比增长47.38%、33.66%，和33.66%，连续三季度保持强劲增长。其中，白电板块前三季度收入增长44.91%（剔除小天鹅），一、二、三季度分别同比增长45.87%、38.67%，和51.39%，超出市场预期；小家电板块前三季度收入增长34.60%，一、二、三季度分别同比增长29.49%、36.82%，和36.51%，基本符合预期；黑电板块今年表现较为逊色，前三季度营业收入同比增长25.32%，一、二、三季度分别增长52.29%、23.09%，和9.79%，低于市场预期。
2010前三季度综合毛利率为18.79%，较去年同期下降3.88个百分点。其中白电毛利率20.23%，同比下降5.13个百分点；小家电毛利率30.09%，同比下降2个百分点；黑电行业毛利率14.50%，同比下降2.58个百分点。若将计入营业外收入的节能补贴还原成营业收入，则行业整体、白电板块的毛利率分别同比下滑2.63、3.17个点百分点至20.03%、22.18%。
2010年前三季度销售与管理费用占收入比重同比下降2.12个百分点至15.61%，白电、小家电、黑电板块营管费用率分别同比下滑2.68、1.60、1.52个百分点至16.40%、19.95%、13.53%。营管费用率的下降反映了收入快速增长对费用节约的积极意义。另外，财务费用占比也进一步下降。
2010年前三季度归属于母公司的净利润率（3.51%）同比提高0.22个百分点；其中白电板块净利润率（4.57%）同比提升0.13个百分点；小家电板块净利润率（8.28%）同比提升0.73个百分点；黑电板块净利润率（0.87%）同比下降0.01个百分点。
2010年前三季度归属于母公司的净利润分别同比增加了46.51%，其中白电增长49.12%，小家电增长47.69%，黑电增长23.82%。剔除掉投资性净收益的归属于母公司的净利润同比下滑19.30%，主要是受政策影响大量空调节能补贴计入营业外收入所致。
2010年一、二、三季度归属于母公司的净利润分别同比增长87.59%、22.01%、56.32%。其中，白电分别同比增长101.80%、24.27%、57.18%；小家电分别同比增长29.92%、11.96%、91.17%；黑电分别同比增长68.36%、9.14%、12.91%。
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重点推荐。受国内政策刺激以及出口明显复苏的拉动，去年下半年以来家电行业一直维持较高的行业景气度。市场一直担心政策刺激会透支未来消费，高速增长难以为继，但我们判断，行业景气有望持续至政策退出。我们认同今年高比例的增长并非常态，但目前的现状是，农村冰洗空普及率仍然很低，城镇更新需求并未完全释放，政策的实施虽然加速了这一进程，但无论是普及还是更新，这一过程都不会一蹴而就，短期内不存在严重透支未来需求的担忧。我们相信，在政策退出前，家电行业内销仍可维持两位数增长，龙头企业可获得高于行业的增速。今年海外渠道完成库存回补后，出口增速将回复平稳增长，不排除龙头企业海外市场开拓超预期的可能。目前家电行业A股静态PE、PS和PB分别为29.8倍、0.8倍和3.6倍，整体估值无论相对于历史还是相对于大盘均处于相对合理范畴内。四季度我们推荐关注业绩超预期、有望持续稳定增长、估值偏低的白电龙头企业，以及业绩明显改善估值相对较低的九阳股份（002242）（002242） 。
环保产业:新政策有望近期出台||||
环保产业:新政策有望近期出台
中共中央十七届五中全会审议了国家“十二五”战略新兴产业的发展规划。
污水处理和固废处理最具投资价值
2010年10月15日-18日，中共中央十七届五中全会审议了国家“十二五”战略新兴产业的发展规划。我们解读会议公告认为，政府落实节能减排的决心和目标完全超出了市场预期，环保行业在政策和资金上将得到前所未有的支持力度。我们预计，近期会出台相关环保产业政策，这将有望激发新一轮的环保行情。
在环保产业领域，污水处理和固废处理最具投资价值。具体来说，环保产业链上游是环保设备制造，中游是环保基础设施建造，下游是环保基础设施运营。环保上游产业的技术和工艺门槛比较高，投资回报率高于下游产业，容易出现爆发性增长的公司。下游产业投资回报率会受到行业政策的限制，重大投资机会在于并购。我们认为，污水处理和固废处理是环保行业中最具投资价值的细分行业，工业污水处理投资机会在产业链上游，生活污水处理投资机会在下游，固废处理在整个产业链上都有投资机会。
从投资角度说，我们建议从以下三个方面选择投资标的:（1）具有较大业绩弹性，可能突破估值空间限制的公司；（2）受题材驱动，能够激发市场热点的公司；（3）业绩稳定成长，受宏观和市场环境影响较小的公司。
在个股的选择上，11月份我们继续建议投资者关注选择桑德环境（000826）（000826） 、兴蓉投资（000598）（000598） 和南海发展（600323）（600323） 。理由为:（1）桑德环境固废处理业绩进入全面释放期，下半年募投项目投产有望加快公司业绩增长速度；（2）兴蓉投资近日公告了收购大股东自来水资产的定向增发预案，自来水资产注入将大幅提升公司业绩；（3）南海发展成长性明确，未来业绩至少有15%的年均增长率。
银行业:系统风险较低 财政改革将持续||||
银行业:系统风险较低 财政改革将持续
银行业针对如何解决地方融资平台贷款风险的专题讨论我们在中国投资前沿年会上和与会者共同就以下问题进行了专题讨论:如何解决与地方融资平台相关的风险，以及该问题是否仍将是中国银行（601988）（601988）业面临的不确定因素。讨论小组成员拥有不同背景，包括财政部研究所所长、地方统计局的政府官员以及普华永道和标普的高级代表。
要点1:地方融资平台贷款的系统风险较低大部分小组成员认为，地方融资平台贷款的系统风险较低，因为:1）政府总贷款和地方融资平台贷款（包括收费公路/土地储备等）占GDP的比重不到50%；2）政府正着手系统性地解决地方融资平台贷款问题，银监会/财政部/各银行将对地方融资平台贷款进行密切监控；3）依赖于财政收入偿还的项目贷款基本是大城市和较富裕省份的地方融资平台贷款。大型银行的地方融资平台客户也基本上是这些政府所有的企业。
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要点2:财政改革向着正确的方向推进，尽管这将是个循序渐进的过程小组成员指出了解决地方融资平台贷款问题的一些积极进展:1）地方融资平台贷款可能受到银监会/财政部的密切监控，受到和地方政府的准预算项目同等对待而不是目前作为地方政府的表外负债；2）短期内征收物业税和资源税的试点项目将是地方政府在提高财政收入稳定性方面初步的积极举措；3）目前地方政府的机构精简将为城市/乡镇政府的税制改革奠定基础。
要点3:风险:放贷操作欠规范；宏观经济放缓小组成员认为:1），地方融资平台的问题贷款可能来源于尽职调查不充分或者2009年部分银行的放贷操作欠规范；2）剔除政府补贴因素后单独来看，很多地方融资平台的现金流和利息保障倍数较低，因此独立信贷评级较低；3）如果宏观经济大幅放缓，地方政府是否会为地方融资平台提供支撑或允许银行出售其抵押品仍存在疑问，因为在上次亚洲金融危机期间国际信托投资公司（ITIC）问题未能得到很好解决。
银行股的估值重估取决于财政改革的进展以及利率是否会上调从而推动净息差上升我们认为小组成员的观点与我们的看法基本一致，而且如果上述财政改革措施的执行情况良好，那么地方融资平台贷款的风险可能会下降。我们的首选股为:H股:中信银行（601998）（601998）（位于强力买入名单）、建设银行（601939）（601939）、工商银行（601398）（601398）；A股:招商银行（600036）（600036）（位于强力买入名单）、兴业银行（601166）（601166） 。重点关注的推动因素:2010年四季度对资本充足率和地方融资平台贷款拨备的规定更加明朗，加息推动净息差上升。银行业面临的主要风险:恶性通胀及严厉的调控措施。
