全球经济前景越趋不明朗令我们对中国金属及原料材行业转趋审慎，评级由“正面”调低至“中性”。预料现金流收紧对中国建材和西部水泥的影响会较大。我们以周期估值低点为行业目标估值，推荐安全性较高的紫金矿业、山水水泥和华润水泥。
建设性悲观。今年上半年金属股表现普遍失色，水泥股业绩理想。在商品价格上升和扩产推动下，企业收入和利润率较一年前的低基数继续有正增长。不过我们对行业盈利前景转趋审慎，因盈利有下跌隐忧，这或会成为10 月公布的第3 季业绩的焦点之一。由于房地产行业和基建项目投资放缓，加上欧美债务危机恶化，我们预期疲软的营业额表现和现金周期转差将影响企业表现。
从宏观面看。我们对未来经济数据审慎，投资减慢和流动性收紧或会进一步阻碍反弹。
对各行业的观点。由于金属和原材料的价量升势放缓，我们认为需求疲软的问题较供应限制来得严重。基建和商品房建设的水泥和钢需求减弱令投资减慢，我们预期某程度上这将局限材料价格的升幅。全球经济不明朗应会令第4 季钢和铝价持续疲软。金市方面，由于产量落后于预期进度，相信避险投资意欲和央行的买货行动将继续支撑金市。
商品价格前景。由于联储局表明会维持低息至2013 年中，令弱美元的预期持续得到支持，我们相信市场焦点将重回正受经济前景转差威胁的商品需求面，不过除铜价落后约8%，今年以来商品均价表现均超出我们全年预测。第4 季实现铜价平均要达到每吨90,000 元人民币才可达到我们的全年预期，但在现市况下相信这难以达到。其他金属和材料价格较我们预期相差正/负5%，因此我们暂时维持全年预测不变。
估值和评级。我们将板块估值延伸至12 年度，平均市盈率和市净率分别为12.7 倍和1.5 倍。估值已回落至我们盈测范围的底部。今年以来水泥股股价表现虽然较持续下跌的金属股优胜，但升幅已被全面抵销。随着风险胃纳收缩，市场已越趋审慎，而欧美坏消息持续和疲软的经济数据令资金进一步减持风险投资。由于投资者热切期待政府推出有效的经济救助措施，我们进一步调低板块估值至我们盈测范围的底部。我们相信黄金股仍是理想的投资之选，同时推荐山水水泥和华润水泥，因预料两股安全性较高。
风险因素。政府可能推出新一轮刺激措施、中国可能放宽货币政策。
